글로벌 팬데믹  수혜 기업들

지난 2020년 글로벌 팬데믹 사태가 초래한 ‘자가격리 & 사회적거리두기 생활 패턴’ 속 때 아닌 수혜를 입은 기업들에는 유명 이커머스 전자상거래 서비스 기업 아마존 (Amazon: AMZN), 전자결제 서비스 기업 페이팔 (PayPal: PYPL), 코로나 백신 개발 제약 기업 화이저 (Pfizer: PFE), 소독제 & 물티슈 브랜드 기업 클로락스 (Clorox: CLX), 글로벌 비디오 스트리밍 서비스 기업 넷플릭스 (Netflix: NFLX), 비디오 화상채팅 서비스 기업 줌 비디오 (Zoom Video Communications: ZM) 그리고 이번 분석글에서 소개드릴 실내 피트니스 서비스 기업 펠로톤 (Peloton: PTON) 등등 다수의 “팬데믹 수혜 기업들” 을 꼽을 수 있겠습니다.

그러나 팬데믹 후폭풍 4년차에 접어든 현 시점에서 이들 팬데믹 수혜 기업들의 주가 성적표는 매우 실망적이겠으니, 팬데믹 최고가 주가 수준 대비 현재까지 주가 성적표는 다음과 같습니다.

• 넷플릭스 (Netflix: NFLX): 팬데믹 최고가 대비 +19.83% 상승중
• 아마존 (Amazon: AMZN): 팬데믹 최고가 대비 +14.21% 상승중
• 클로락스 (Clorox: CLX): 팬데믹 최고가 대비 -30.9% 하락중
• 화이자 (Pfizer: PFE): -53.33% 하락중
• 페이팔 (PayPal: PYPL): -73.64% 하락중
• 줌 비디오 (Zoom Video Communications: ZM): -85.68% 하락중
• 펠로톤 (Peloton: PTON): 팬데믹 최고가 대비 -95.09% 하락중

마치 12시 자정과 함께 마법에서 풀려버린 신데렐라를 연상시키듯 지난 2020년 글로벌 팬데믹 위기 상황속에서 거침없이 상승하던 이들 팬데믹 수혜주들 중 일부는 현재 최악의 기업 위기 상황에 직면중이며, 팬데믹 수혜주들 중 최악의 루저 기업 선봉에 선 펠로톤 (PTON) 과 연관된 흥미로운 투자 전략에 대해 지금부터 본격적으로 살펴보겠습니다.

 

팬데믹 수혜주들 중 최악의 루저 기업, 펠로톤

“피트니스 업계내 넷플릭스”로 통했던 실내 홈 트레이닝 피트니스 서비스 기업, 펠로톤은 코로나 바이러스가 초래한 사회적 거리두기 & 자가격리 생활패턴의 최대 수혜주로 분류되면서 $8 billion달러 기업 시가총액은 단숨에 +$50 billion 달러 수준으로 폭등하게 됩니다.



그러나 이후 백신 개발에 따른 실외 피트니스 & 짐 수요 급증은 상대적으로 펠로톤의 실내 홈트레이닝 서비스 수요 급감으로 이어지게되며, 엎친데 덮친격으로 다수의 기업 내외부적 스캔들 (펠로톤 운동기기 안전 사고, 대규모 리콜 사태, 기업 설립자 & CEO 전격 해고, 룰루레몬과의 법적 소송건, 막대한 부채 빚더미에 따른 기업 파산 위기 경고 등등)은 2024년 11월 현재 펠로톤 시총 +$3 billion달러 수준으로의 급회귀를 초래했습니다.
 

• 2021년 2월 (펠로톤 운동기기 안전 사고): 한 가정내 집안에 방치되었던 펠로톤 러닝머신을 부주의하게 타던 한 어린이의 안타까운 사고 소식이 전해진 이후 펠로톤 운동 피트니스 기구와 관련된 다수의 안전사고 사례들이 접수되기 시작.
• 2021년 5월 (대규모 리콜 사태): 미국 소비자 보호 단체 (US Consumer Product Safety Commission) 의 ‘펠로톤 안전 사고 관련 지침서 (펠로톤 트레드밀 관련 72건 이상의 안전사고 사례 접수 확인, 현재 가정내 반려동물과 어린이들이 있는 가정은 펠로톤 제품 사용을 금지할 것으로 요청한 소비자 안전 보고서)’가 발표되면서 그 심각성은 최고조에 달했으며, 봇물 터지듯 넘쳐나는 안전 사고 사례 접수에 결국 백기를 든 펠로톤 기업은 지난 2021년 5월 대규모 제품 리콜을 결정, 펠로톤 유저들은 +500만원에 팔린 펠로톤 피트니스 기구들에 대한 100% 환불 교환을 보장받게 됩니다.
• 2021년 11월 (룰루레몬과의 법적 소송건): 지난 2021년 9월 펠로톤은 자체 피트니스 & 스포츠 의류 브랜드, 펠로톤 어페럴 (Peloton Apparel) 브랜드를 런칭했으나, 이를 의식한 요가복 업계내 샤넬로 통하는 룰루레몬 (Lululemon: LULU) 은 지난 2021년 11월 11일 공식 성명을 통해 “펠로톤 의류 브랜드는 룰루레몬 패션 의류 브랜드 특허 디자인을 침해했으며, 빠른 대응책 (펠로톤 의류 판매 중단) 을 모색하지 않을 경우 펠로톤을 상대로 한 기업 차원에서의 법적 소송건을 제기할 것입니다.”라는 경고성 메시지를 전달하게 됩니다. 막장 드라마로 흘러가기전에 무난하게 해결하려했던 룰루레몬은 지난 2021년 11월 26일 펠로톤의 룰루레몬을 상대로 한 법적 소송건이라는 선방을 얻어 맞게 됩니다. 그리고 정확히 3일이 지난 2021년 11월 29일 룰루레몬이 펠로톤 기업을 상대로 한 저작권 침해 법적 소송건 제출 진행과 함께 본격적 ‘룰루레몬 vs 펠로톤 막장 드라마’의 서막이 열리게 된 것입니다.
• 2022년 2월 (기업 설립자 & CEO 전격 해고): 지난 2022년 2월 8일 펠로톤 기업은 기업 설립자 존 폴리를 펠로톤 CEO직에서 전격 해고 결정했으며, 과거 넷플릭스 CFO 직과 스포티파이 CFO직을 역임했던 베리 맥카시 (Barry McCarthy) 가 2022년 2월 9일부로 펠로톤 CEO & president 직을 맡는 한편, 기업 재편 차원에서 펠로톤 총 임직원 수의 약 -20% 감원 정책을 펼칠 것이라는 공식 입장을 표명했습니다.
• 2023년 8월 (대규모 펠로톤 멤버쉽 취소 사태): 기존 판매된 +2백만대 이상의 펠로톤 자전거 의자에 대한 대규모 제품 리콜 사태는 펠로톤에게 400억원 순손실을 초래할 것이라는 실적 발표, 엎친데 덮친격으로 의자 부품 교체 지연 상황에 불만을 가진 약 +20,000명 펠로톤 회원들이 멤버쉽을 취소하는 사태까지 맞물리면서 펠로톤 기업은 파산 직전의 벼랑끝까지 내몰리게 됩니다.
• 2024년 4월 (기업 파산 위기 경고): 약 1년여 앞으로 다가온 (2025년 11월 만기) 막대한 이자발생부채 ($800 million달러) 를 막지 못할 경우 펠로톤 기업은 파산할 것이라는 시장 우려론에 펠로톤 주가는 1주당 $2.8 달러 최저치에 평가됩니다. 다행히 2024년 5월 대규모 부채 자금조달 (debt refinancing) 에 성공하면서, 오는 2029년까지 부채 만기일을 연기시키는등 시간벌기에 성공한 펠로톤 기업이겠으나, 여전히 기업 파산 위기 극복을 위한 뚜렷한 사업 처방전 (가장 심각한 것은 펠로톤 CEO 자리 공석) 을 시장과 투자자들에게 전달하지 못했습니다.
• 2024년 10월 23일 (유명 헤지펀드 투자 개입): 그린라이트 캐피탈 (Greenlight Capital) 을 이끄는 유명 헤지펀드 매니저 데이비드 아인혼 (David Einhorn) 은 펠로톤 기업 매수 전략을 만천하에 공개합니다.

 

그린라이트 캐피탈 (Greenlight Capital)

유명 헤지펀드 투자 기관, 그린라이트 캐피탈 (Greenlight Capital) 의 수장, 데이비드 아인혼은 앞으로 월가 헤지펀드 업계를 이끌 차세대 머니 매니저들 중 손꼽히는 유명 헤지펀드 매니저로서 특히 그가 걸어온 헤지펀드 투자 길은 대세에 흔들리지 않은 뚝심있는 역발상적 가치 투자 전략 (Contrarian Value Investing Strategy) 의 길이였습니다.



다음 기업들은 그린라이트 캐피탈의 역발상적 가치 투자 전략 (때로는 성공, 때로는 실패) 을 잘 대변합니다.
 

(1) 리먼 브라더스 (Lehman Brothers)

지난 2008년 미국 서브프라임 모기지 금융 붕괴 사태의 시발점은 미국 최대 투자 은행, 리먼 브라더스의 기업 파산 시장 이벤트였습니다.



그 당시 누구도 상상 조차 못했던 명실상부 미국 최대 투자 은행 리먼 브라더스 기업 파산 위기를 약 10개월전 부터 경고했던 그린라이트 캐피탈의 수장, 데이비드 아인혼은 이후 리먼 브라더스 주식에 대한 공매도 (숏: short) 투자 전략을 추진하게되며, 그의 역발상적 투자 전략은 대성공 (리먼 브라더스 기업 파산) 을 거두게 됩니다.

지난 2007년 10월 그린라이트 캐피탈의 리먼 브라더스 숏 전략이 공개될 당시 리먼 브라더스 주가는 1주당 $73달러였으며, 약 10개월후 리먼 브라더스 주가는 $0달러 휴지조각이 되어버립니다.

 

(2) 테슬라 (Tesla)

리먼 브라더스에 대한 숏 투자 전략으로 대성공한 데이비드 아인혼은 또 다른 유명 기업에 대한 숏 전략을 추진하게 되었으니, 바로 그 유명한 테슬라 (Tesla: TSLA) 였습니다.



이미 오랜 기간 테슬라 (Tesla) 주식 폭락에 베팅 (테슬라 주식 공매도 전략)하고 있는 그린라이트 캐피탈의 데이비드 아인혼은 지난 2018년 2분기 그린라이트 캐피탈 투자자들에게 띄운 분기 서한을 통해 그동안 운전했던 테슬라 모델 S가 야기했던 각종 제품 이슈 (터치 스크린 오작동, 파워 윈도우 고장등)로부터 해방을 선포, 모델 S 에서 재규어 I-PACE 모델로 스위치했음을 공개하게 됩니다.



데이비드 아인혼이 모델 S와의 결별을 전한 직후 테슬라의 일론 머스크는 자신의 트위터를 통해 다음과 같은 트윗 (Tragic, Will send Einhorn a box of short shorts to comfort him through this difficult time: 유감입니다. 데이비드를 위로하기 위해 숏 팬츠 옷을 선물해야겠네요.) 을 날리게 됩니다.

그리고 일론 머스크의 깜짝 선물 (테슬라 주식에 대한 숏 (Short) 포지션을 유지하는 그린라이트 캐피탈의 데이비드 아인혼에게 테슬라 모델 S와의 이별을 위로하기 위한 숏 팬츠 선물) 을 받은 직후 데이비드 아인혼은 자신의 트윗를 통해 ‘I want to thank @elonmusk for the shorts. He is a man of his word! They did come with some manufacturing defects: 일론 머스크로부터 선물을 잘받았다. 그는 자신이 뱉은 말에 책임을 지는 인물이다. 대부분의 숏 팬티들은 제품 하자 (최근 테슬라 3 모델 과정에서 결함 발생을 비꼬는 표현)를 띄고 있다.”로 응답했습니다.



데이비드 아인혼과 일론 머스크의 드라마는 2019년 정점을 찍게 되었으니, 이를 잘 입증해주는 시장 이벤트는 지난 2019년 11월 트위터 맞대응 사건입니다.

우선 테슬라의 일론 머스크는 지난 2019년 11월 7일 자신의 트위터 계정을 통해 다음과 같이 메시지를 남기게 됩니다.

• (1단락: Dear) 친애하는 미스터 유니콘씨 (아주 멋진 이름을 가지셨네요. 참고로 아인혼은 독일어로 유니콘이라는 뜻), 우리 (테슬라)는 그린라이트 캐피탈의 2019년 3분기 투자 서한을 읽었습니다. 테슬라에 대한 숏 포지션 전략탓에 수년간 투자자들의 돈을 잃으면서, 자산 규모 역시 $15 billion달러에서 $5 billion달러 수준으로 급감한 그린라이트 캐피탈의 최근 투자 성적에 심심찮은 위로의 말씀을 전합니다.
• (2 단락: We also) 또한 테슬라의 지속적 과학, 안전 및 환경 업계 전반에 대한 폭넓은 기여를 지켜보면서 기존 테슬라 공매도 투자자들 중 일부가 공매도 전략 추진에서 한걸음 물러서고 있는 현 시점에서 당신 (그린라이트 캐피탈)의 테슬라 숏 포지션 전략에 대한 투자 근거를 투자자들에게 피력하는 모습도 접할 수 있겠습니다.
• (3단락: To the extent) 테슬라가 창출하는 혁신적 기술력과 당신의 테슬라 기업에 대한 투자 의구심을 풀어줄 수 있도록 저 (일론 머스크)는 당신 (데이비드 아인혼)을 테슬라 기업 본사에 정식으로 초대하고 싶으며, 함께 테슬라 생산 시설을 돌아보면서 테슬라가 구축한 놀라운 기술력을 보여주고 싶습니다. 끝으로 최근 어려운 투자 시기를 겪고 있는 당신을 위로하기 위해 (지난해에 이어) 숏 팬츠를 선물할까 합니다.

그리고 바로 다음날 (2019년 11월 8일), 그린라이트 캐피탈의 수장, 데이비드 아인혼의 테슬라 CEO, 일론 머스크를 향한 리트윗 (retweet)이 전격 공개됩니다.

• (1단락: I am glad) 당신 (일론 머스크)이 2019년 3분기 그린라이트 캐피탈 투자 서한을 읽었다니 기쁩니다. 우리 (그린라이트 캐피탈)가 테슬라 기업과 관련된 분석들 중 상당 부분이 잘못된 분석이라고 언급했는데 어떠한 부분이 왜곡되었는지를 좀더 상세히 설명해줄 수 있겠습니까? 우리가 투자 서한에 언급한 부분들 중 단 한 부분에 대해서라도 잘못 분석된 부분이 있다면 그에 대한 명확한 근거를 제시해주시겠습니까? 
• (2단락: Our businesses) 얼핏보면, 우리의 비지니스는 많은 부분에서 공통점과 차이점을 함께 내포하고 있습니다. 테슬라와 그린라이트 캐피탈 모두 지난 2018년 비지니스 측면에서 큰 고전을 경험했다는 공통점이 있겠네요. 반면에 그린라이트 캐피탈과 테슬라를 구분짓는 가장 큰 차이점은 바로 그린라이트 캐피탈은 지난 1996년 설립 이래 투자자들에게 진정한 이익 (real profits)을 안겨주는 반면에 테슬라는 10여년 넘게 연간 순손실을 반복하는 한편, 국민의 세금으로 뒷받침되는 정부 보조금 지원에도 불구하고 누적 순손실 $6 billion달러를 기록한다는 점입니다.
• (3 단락: We welcome) 당신의 테슬라 기업 초대장은 대환영입니다. 사실 이 부분은 과거 테슬라가 고수해왔던 폐쇄적 응답과는 대조되는 부분이겠네요. 테슬라 공장 방문 및 관련 시설과 기술력을 직접 둘러보길 그 날을 학수고대합니다.
• (4 단락: The truth) 기회가 된다면, 테슬라의 CFO와의 미팅 자리를 통해 테슬라 실적 보고서에 대한 별도의 회의 자리도 가졌으면 합니다. 테슬라의 AR (accounts receivables) 실적 지표에 대한 의문점을 포함한 다수의 financial statements (재무 제표) 관련 질문을 보다 심층적으로 다뤄보고 싶습니다.

우리 모두 다 알다시피, 일론 머스크 (테슬라) 와 데이비드 아인혼 (그린라이트 캐피탈) 진검 승부는 결국 테슬라 (일론 머스크) 의 대승으로 마무리되며, 과거 일론 머스크의 테슬라 주식에 대한 공매도 전략을 추진해왔던 그린라이트 캐피탈은 지난 2020~21년 테슬라 주가 폭등세 상황속에서 막대한 투자 손실을 경험하게 됩니다.

비록 테슬라 숏 전략에 큰 실패한 그린라이트 캐피탈이였으나, 역시 이번 투자 전략에서도 대세에 흔들리지 않은 뚝심있는 역발상적 투자 면모를 잘 입증해준 시장 이벤트로 분류됩니다.

 

(3) 트위터 (Twitter)

아이러니하게도 자신의 헤지펀드에 막대한 순손실을 입힌 일론 머스크를 향한 그린라이트 캐피탈의 또 다른 투자 베팅 전략이 지난 2022녀 4월 전개되었으니, 바로 일론 머스크의 트위터 (Twitter) 기업에 대한 매수 (롱: Long) 전략이였습니다.



지난 2022년 4월 일론 머스크의 적대적 M&A 움직임에 분노한 트위터 기업은 포이즌 필 (Poison Pill) 이라는 적대적 M&A 방어 전략을 추진하겠다며 강경한 태도로 맞대응했으나, 불과 몇일만에 꼬리를 내리고 일론 머스크의 M&A 오퍼를 받아들이게 됩니다.

문제는 이후 다수의 트위터 기업 내부 문제점들을 거론하면서 서서히 기존 M&A 계획을 철회할 것임을 암시했던 일론 머스크는 결국 트위터 M&A 철회를 단행하게 되었으며, 이에 또 다시 분노한 트위터 기업은 ‘일론 머스크는 기존 트위터 M&A 를 기존 계획대로 추진해야할 법적 의무’가 존재한다는 이유로 법적 소송건을 제기한 상황 (그리고 우리의 아이언맨, 일론 머스크는 콧방귀를 뀌면서 트위터의 법적 대응을 비웃는 상황) 입니다.

기업 재판을 앞둔 시점에서 그린라이트 캐피탈의 예측은 ‘재판에서 일론 머스크가 승소할 가능성은 희박할 것’이라 주장했으며, 이러한 투자 예측에 대한 언행일치 투자 접근법을 입증하기 위해 실제로 지난 2022년 초 1주당 $37.24달러 수준에 트위터 주식을 매수했음 (아래 이미지: 2022년 2분기 그린라이트 캐피탈 투자 서한 페이지 5) 을 밝혔던 그린라이트 캐피탈 입니다.



지난 2022년 4월 일론 머스크가 제안했던 기존 트위터 M&A 오퍼가 (1주당 $54.20달러) 는 그린라이트 캐피탈이 지불한 $37.24달러 평균 매수가 수준에서 약 $17달러 상승 여력이 존재한다는 점에서 (즉, 만일 기업 재판에서 재판부가 일론 머스크가 아닌 트위터 기업의 손을 들어줄 경우, 일론 머스크는 기존에 약속한 1주당 $54.20달러에 트위터 기업을 품에 안아야 하는 법적 효력이 발생, 이는 곧 1주당 $37.24달러에 매수한 그린라이트 캐피탈의 트위터 보유 주식은 그 가치가 1주당 $54.20달러 수준으로 급증) 충분히 매력적 리스크+리워드 (Risk to Reward) 투자 상황이라는 그린라이트 캐피탈 자체 분석입니다.

• Risk (리스크): 일론 머스크 승소 => 기존 트위터 M&A 계획 철회 => 트위터 주가는 일론 머스크의 M&A 시장 이벤트가 본격적으로 커버되기 이전 수준으로 하락
• Reward (리워드): 트위터 기업 승소 => 일론 머스크는 기존 M&A 계획을 이행해야할 법적 효력 발생 => 현재 1주당 $37.24달러 주가 수준 대비 일론 머스크의 M&A 오퍼 가격 수준은 1주당 $54.20달러 => 단기간내 +46% 이상의 양호한 주가 수익률 달성 가능

이미 ‘테슬라 & 스페이스X 신화’를 통해 ‘법 위에 선 권력자’로서 칭송받아온 일론 머스크이기에 일부 시장 관계자들 사이에서는 제 아무리 법적 소송건일지라도 일론 머스크를 무릎 꿇게 만들기는 역부족일 것이라는 주장이겠으나, 그린라이트 캐피탈의 입장에서는 ‘제 아무리 법 위에 선 권력자, 일론 머스크일지라도 이번 트위터 M&A 관련 법적 소송건에서는 법의 심판을 받게 될 것이며, 판결은 분명 트위터 득, 일론 머스크 실일 것’이라는 당시 주장 (그리고 이러한 주장에 대한 언행일치 투자 자세로서 최근 트위터 주식 매수 완료) 이였습니다.

그리고 결국 지난 2022년 일론 머스크는 기존 약속했던 1주당 $54.20 달러 (총 $44 billion달러 매수 가격) 에 트위터 기업을 인수하게 되며, 그린라이트 캐피탈의 트위터 매수 전략 대성공으로 종결됩니다.


이처럼 때로는 대성공 (지난 2008년 리먼 브라더스 숏 전략, 2022년 트위터 롱 전략) 으로, 때로는 대실패 (지난 2021년 테슬라, 넷플릭스, 아마존에 대한 숏 전략)를 경험했으나, 언제나 뚝심있는 역발상적 투자 전략을 고수해온 그린라이트 캐피탈 투자 시야에 포착된 2024년 관심 기업은 바로 펠로톤 (Peloton: PTON) 기업입니다.

 

그린라이크 캐피탈 – 펠로톤 매수 추천 전략

지난 2024년 10월 23일 그린라이트 캐피탈은 펠로톤 (Peloton: PTON) 주식에 대한 매수 전략을 투자자들에게 전격 공개합니다.

• 다음 이미지는 그린라이트 캐피탈 헤지펀드 매니저, 데이비드 아인혼이 유명 펠로톤 운동 트레이너로 드레스업한 후 투자자들에게 ‘펠로톤 종목 매수 전략’을 훈련 시키겠다는 의지를 캡쳐한 장면입니다.

• 유명 헤지펀드 매니저 데이비드 아인혼 (David Einhorn) 의 위트가 넘치는 발표 자료입니다.
• 프리젠테이션 자료를 마치 펠로톤 트레이닝 화면처럼 디자인했으며 (왼쪽 화면의 ‘펠로톤 트레이닝 남은 시간’ 과 ‘펠로톤 운동 관련 통계 수치’로 디자인했으며), 오른쪽 화면에는 자신의 펠로톤 클래스를 수강하는 회원들을 종합한 리스트로서, 빌 애크만, 폴 튜더 존스, 다니엘 롭등 월스트리트 유명 헤지펀드 매니저들을 수강생으로 표시하는등 위트 넘치는 발표 자료입니다.

• 펠로톤 기업이 갖춘 4가지 경제적 해자 (economic moats) 투자 요소들로는 (1) 브랜드 (Brand: 글로벌 최대 실내 피트니스 플랫폼 브랜드), (2) 충성 고객들 (Loyal Customers: 월평균 3000만명 펠로톤 구독자들), (3) 펠로톤 트레이닝 강사 (Instructors: 한달 평균 1,000회 펠로톤 트레이닝 클래스를 이끄는 월클 펠로톤 트레이너들) 그리고 (4) 펠로톤 하드웨어 바이크 기기 (Products: 월평균 4,800만 펠로톤 트레이닝 클래스를 주도하는 펠로톤 실내 자전거) 로 구성됩니다.

• 펠로톤 브랜드에 대한 고객 충성도를 교회 신앙심에 비유하듯이 일부에서는 펠로톤 커뮤니티를 ‘펠로톤 교회 (Church of Peloton)’ 라 일컫습니다.

• 지난 5년간 파란만장한 펠로톤 기업 역사를 한눈에 살펴볼 수 있는 펠로톤 주가 차트입니다.
• 2019년 9월 IPO 직후 글로벌 팬더믹이 초래한 ‘자가격리 & 사회적 거리두기’ 생활 패턴은 펠로톤 피트니스 플랫폼 흥행 수요 폭등을 이끌어냅니다.
• 지난 2020년 한해동안 미국 나스닥 기술주들 중 2번째로 높은 주가 수익률을 달성한 펠로톤 주가는 1주당 $20달러에서 +$167달러 수준까지 폭등하게 되며, 시가총액 $490억 달러 기업가치를 실현합니다.
• 승승장구하던 펠로톤의 ‘신데렐라 마법’은 지난 2021년을 기점으로 그 효력이 상실되었으니, 지난 2021년 5월 펠로톤은 다수의 소비자 안전 사고 발생에 대한 책임을 지기 위해, 대규모 펠로톤 제품 (하드웨어 기기) 리콜을 결정, 막대한 기업 비용을 탕진하게 됩니다.
• 지난 2021년 11월, 펠로톤은 최악의 분기 실적을 발표했으며, 그 결과 -35% 주가 폭락한 1주당 $55달러 수준으로 평가됩니다.
• 펠로톤 설립자 (존 폴리: John Foley) 에서부터 CEO (베리 맥카시: Barry McCarthy) 및 기타 핵심 임직원들에 대한 대규모 정리해고 상황은 펠로톤 기업 주가 최저치 (2024년 5월 1주당 $2.7달러 최저가) 상황을 초래하게 됩니다.

• 2024년 10월 21일 기준 펠로톤 주가는 1주당 $5.48달러
• 총 상장 주식수 432,200,000 에 주가 $5.48 달러를 곱한 펠로톤 시가 총액 (Market Capitalization) 은 23억 달러 ($2,369 million달러)
• 최근 리파이낸싱을 통해 확보된 순 이익발생부채는 8억달러 ($803 million달러)
• 시가 총액 23억달러 ($2,369 million달러) 와 부채 8억달러 ($803 million) 를 합한 펠로톤 기업 총 가치 (Enterprise Value) 는 약 31억 달러 ($2,369 mln + $803 mln = $3,172 million달러)

• 지난 2020년 기업 전성기 시절 약 +490억달러 ($49 billion달러) 시가 총액에 평가 받던 펠로톤 기업은 어떻게 단 4년만에 시가 총액 -95% 를 잃게 된 것일까요?
• 무분별한 사업 확장, 매출 성장률 둔화, 브랜드 정체성 훼손, 기업 현금흐름 창출력으로는 도저히 감당하지 못할 무분별한 이자발생부채를 대표적 문제점으로 꼬집는 그린라이트 캐피탈입니다.
• 그러나 펠로톤 기업 턴어라운드를 가능케 할 희망의 불씨는 여전히 살아있음을 강조하는 그린라이트 캐피탈은 “기업 파산 직전까지 내몰렸던 펠로톤의 경험은 오늘날 기업 안정성 확보의 중요성을 깨닫는 중요한 사업 교훈”을 제공했다고 설명합니다.

• 파란색 막대 그래프는 지난 2019년부터 2024년 6월까지 연간 매출 성장률 (Year over Year Revenue Growth) 로서 글로벌 팬더믹 시기의 +100~200% 폭풍 성장과는 달리, 지난 2021년 하반기를 기점으로 이후 마이너스 성장률에 허덕이는 펠로톤 기업 실적이 파악됩니다.
• 빨간색 막대 그래프는 연매출을 순이익으로 나눈 수치 (Net Income as % Revenues) 로서 지난 2022년 여름 최악의 순손실을 경험한 이후 여전히 순이익 전환에 실패중입니다.
• 그마나 ‘희망의 빛줄기’는 시간이 지남에 따라 매출 하락 및 순손실 상황은 지속적으로 감소하면서 안정 수준으로 회귀중이라는 점입니다.

• 그린라이트 캐피탈은 펠로톤 비즈니스 모델을 “면도칼-면도날 모델 (Razor blade modle)”로 비유합니다.
• 면도기-면도날 사업모델은 “메인 상품 (면도기)을 싸게 구매하게 한 뒤 소모품 (면도날) 에 높은 가격을 부과해 마진을 남기는 사업 모델” 입니다.
• 차트내 오렌지 색 선그래프는 펠로톤 자전거 등 하드웨어 운동기구 판매 매출 (Product Revenue) 로서, 거의 손익분기점에 판매됩니다. (The eqiupment is sold at breakeven).
• 차트내 파란색 선그래프는 펠로톤 구독 서비스 매출 (Subscription Revenue) 로서 매년 지속적으로 매출 성장력를 입증하는 한편, 구독 서비스 매출 총 이익률은 +68% 라는 높은 수익성 지표를 달성합니다.
• 펠로톤 기업은 현 시점에서는 무리한 사업 확장 보다는 구독 서비스 사업 모델 향상을 기반으로 한 수익성 지표 향상에  초점을 맞춰야 한다는 주장입니다.

• 다음은 주요 구독 서비스별 고객 이탈률 (Customer Churn Rate) 을 비교한 차트입니다.
• 다이어트 (체중 감량) 서비스를 제공하는 웨이트 워쳐스 (Weight Watcher) 의 +10% 고객 이탈률
• 유명 뮤직 스트리밍 서비스 스포티파이 (Spotify) 의 2.4% 고객 이탈률
• 비디오 스트리밍 서비스 넷플릭스 (Netflix) 의 2.3% 고객 이탈률
• 버크셔 해서웨이의 최근 주식 몰빵 투자 전략이 관찰되는 유명 위성 라디오 시리우스XM (SiriusXM) 의 1.6% 고객 이탈률
• 피트니스 업계 넷플릭스로 통하는 펠로톤 (Peloton) 의 고객 이탈률은 가장 낮은 +1.5%

• 기업가치 분석을 위해 그린라이트 캐피탈은 펠로톤 사업 모델을 기반으로 다음의  3가지 항목별 비교 대상 기업들 (comparable companies) 을 정리합니다.
• 피트니스 (운동) 사업 모델 비교 기업들: 라이프타임 피트니스 그룹, 플래닛 피트니스, 웨이트 워쳐스
• 피지컬 배달 구독 서비스 사업 모델 비교 기업들: 리볼트 그룹, 츄이닷컴
• 온라인 구독 서비스 사업 모델 비교 기업들: 스포티파이, 매치 그룹, 넷플릭스

• 다음은 펠로톤의 실제 매출 실적 지표와 앞서 언급된 비교 대상 기업들의 평균 매출 실적 지표를 비교한 분석 자료입니다.
• 펠로톤 기업 매출 총 이익률 (Gross Profit Margin: Gross Profit을 Sales로 나눈 수치) 은 +44.2%로 이는 비교 대상 기업들의 평균값 +47% 보다 낮으며, 이러한 이유는 거의 제로 마진에 판매되는 (손익분기점에 판매되는) 펠로톤 하드웨어 기기 (자전거, 러닝머신 등등) 때문입니다.

• 그린라이트 캐피탈은 2가지 사업 비용을 펠로톤 기업의 ‘아킬레스 건’을 분류하겠으니, 첫째 지나친 연구개발비 (R&D) 와 둘째 지나친 스톡옵션 보상 정책 (Stock-Based Compensation) 입니다.
• 글로벌 유명 스포츠 의류 브랜드 아디다스 (Adidas) 의 연매출은 펠로톤의+8배 수준인 반면에, 아이다스 (Adidas) 의 연간 R&D 비용은 펠로톤의 절반 수준으로 집계됩니다.
• 이는 곧 연매출 대비 연구개발비를 지나치게 소비하는 펠로톤 기업 현주소를 시사하는 한편, 수익성 지표 향상을 위한 첫번째 기회라는 그린라이트 캐피탈의 분석입니다.

• 그린라이트 캐피탈이 지목하는 펠로톤 수익성 지표 향상을 위한 2번째 기회는 바로 ‘스톡옵션 보상 정책’입니다.
• 다음 테이블에서와 같이 펠로톤의 스톡옵션보상 비용 (SBC) $305 million달러는 비교 대상 기업들의 평균 SBC 비용 $141 million달러 보다 2배 이상 높은 수준으로 확인됩니다.
• 참고로 펠로톤 스톡옵션 보상 (SBC) 규모는 스포티파이 SBC 보다 +30배 이상, 넷플릭스 SBC 보다 +140배 이상 높은 수준으로 집계됩니다.

• 그린라이트 캐피탈은 “만일 (Big IF) 역량 높은 리더쉽 아래 기업 턴어라운드에 성공할 경우, 펠로톤 기업은 연간 $400~500 million달러 EBITDA 실적 달성이 가능할 것”이라 예측합니다.
• 펠로톤 비교 대상 기업들은 현재 미국 주식 시장에서 최소 +9배 EBITDA에서 +32배 EBITDA 수준에 평가받고 있습니다.
• 이는 곧 펠로톤 주가는 최소 1주당 $7.5달러에서 최대 +$31.50 달러 ($450 million EBITDA 에 +32배를 곱한 값) 주가 구간으로 예측됩니다.

• 펠로톤 기업 턴어라운드를 위해 가장 우선시 수립되어야 할 비즈니스 전략은 “역량 높은 리더쉽 확립” 이라 강조하는 그린라이트 캐피탈는 전 펠로톤 CEO들의 실패 사례를 다음과 같이 설명합니다.
• 존 폴리 (2018년부터 2022년까지 CEO직 역임): 펠로톤 기업 설립자임과 동시에 펠로톤 첫 CEO였던 존 폴리는 기업 설립자 답게 무한 낙관주의에 휘말리게 됩니다. 펠로톤 기업 시가총액은 $1 trillion달러 이상 상승할 것이라는 무한 낙관주의는 결국 기업 성장력을 위한 무분별한 사업 비용 급증으로 이어졌으며, 결국 지난친 야망과 다수의 사업 스캔들에 휘말리면서 지난 2022년 불명예 CEO 제대라는 F학점 CEO 성적표로 낙인됩니다.
• 베리 맥카시 (2022년부터 2024년까지 CEO직 역임): 존 폴리 펠로톤 기업 설립자의 뒤를 잇는 베리 맥카시는 과거 넷플릭스와 스포티파이에서 최고재무전략가로서 활약했던 자신의 커리어 경력을 발판삼아서 펠로톤 구독 서비스를 통한 반복적 매출 구조 확립에 매진하게 됩니다. CEO 취임 초반에는 구독 서비스 확립 및 불필요한 기업 비용 절감을 통한 안정성/수익성 지표 향상등 나름 첫 단추를 잘 꿰매였다는 시장의 찬사를 받게 되었으나, 결국 펠로톤 기업 턴어라운드를 위한 궁극적 사업 전략 수립에는 실패, 그의 CEO 임기 기간내 펠로톤 주가는 1주당 $30달러에서 $4달러 수준까지 폭락하게 됩니다.
• 이후 2명의 펠로톤 이사회임원들이 임시 CEO직을 맡으면서 나름 급한 불을 끄고 있기는 하나, 펠로톤 기업 턴어라운드를 위해서는 ‘역량 높은 CEO 리더쉽 체제 수립”이 가장 시급한 문제라고 지적하는 (그래서 현재 펠로톤 기업을 둘러싼 주식 투자자들의 우려와 걱정을 덜어줄 수 있음을 지적하는) 그린라이트 캐피탈입니다.

• 다음 슬라이드는 지난 2024년 5월 펠로톤 기업 프리젠테이션 자료를 그대로 캡쳐한 부분으로서, 그린라이트 캐피탈이 촉구하는 사업 목표 가이던스를 고스란히 담고 있다고 강조합니다.
• 왼쪽 막대 그래프 (Subscription Revenue) 는 구독 서비스 매출 성장 잠재력을 나타낸 그래프로서, 최근 5년간 +84% 연매출 상승률이라는 괄목할만한 사업 지표가 분석됩니다.
• 오른쪽 막대 그래프 (Subscription Gross Profit and Margin) 는 구독 서비스 매출 총 이익과 마진율을 나타낸 그래프로서, 지난 2020년 글로벌 팬더믹 시점부터 최근 2024년까지 지속적으로 높은 매출 총 이익률 지표가 관찰됩니다.
• 이외에도 펠로톤 임시 CEO는 불필요한 사업 비용을 절약하려는 사업 전략을 도입하는등 곧 새롭게 취임하게 될 펠로톤 CEO가 단기간내 리더쉽을 확립할 수 있는 밑거름 작업들에 (구독 서비스 사업 모델 강화 + 기업 비용 절감)  매진하는 것으로 확인됩니다.

• 지난 2024년 8월, 펠로톤은 오는 2025년 사업 실적 목표 가이던스를 발표했습니다.
• 테이블내 오른쪽 부분 (FY’25 Guidance) 에서 관찰되듯이 낮게는 $200 million달러 (LOW) 에서 높게는 $250 million달러 (HIGH) 조정 EBITDA를 예측하는 펠로톤 임시 CEO 입장이겠으나, 그린라이트 캐피탈의 주장은 이 보다 더 높은 성장 잠재력이 충분하다는 낙관론을 제시합니다.
• 올해초 발표된 연간 $200 million달러 사업 비용 절약 계획 및 연간 구독 가입자 수 (Paid Subscription) 및 연매출 (Adj. Revenue) 감소라는 보수적 예측치를 조금만 상향 조정할 경우 앞서 그린라이트 캐피탈이 주장하는 연간 $450~500 million달러 조정 EBITDA 상승 여력은 충분할 것이라는 자체 분석입니다.

 

새로운 펠로톤 CEO 임명

실로 기가 막힌 타이밍이였습니다.

마치 그린라이트 캐피탈은 이 모든 진행 상황을 간파한듯 ‘펠로톤 기업 턴어라운드의 핵심 요소로 새로운 임원진 (특히 현재 공석으로 방치된 펠로톤 CEO) 임명’을 강조했으며, 이에 응답하듯 지난 2024년 10월 31일 새로운 펠로톤 CEO 임명 소식이 공식 발표됩니다.

오는 2025년 1월부터 펠로톤 기업을 이끌게 될 새로운 CEO는 과거 포드 자동차 기업과 애플 기업에서 핵심 임원직을 역임한 피터 스턴 (Peter Stern) 이였으며, 아래 차트에서와 같이 펠로톤 CEO 결정 소식 (이와 더불어 월가 컨센서스를 뛰어넘은 양호한 1분기 실적 소식) 에 펠로톤 당일 주가는 무려 +27.82% 폭등했습니다.



기업 수장이 정식으로 결정되었다는 소식에 월가 애널리스트들은 일제히 펠로톤 기업 목표 주가를 대대적으로 상향 조정 (1주당 $4달러에서 $9달러) 하는 한편, 다수의 긍정적 시장 요소들 (CEO 결정, 부채 리파이낸싱 성공에 따른 기업 안정성 지표 향상, 코스코등 대형 리테일러와의 홀리데이 시즌을 겨냥한 판매 사업 제휴, 기존 펠로톤 자전거에 연연한 매출 구조를 런닝머신등 다각화된 하드웨어 매출 전략으로 피벗 추진, 여성 회원들에 편중된 구독자 수를 다각화하기 위한 남성 회원 어필형 마케팅 전략 성공, 그리고 물론 그린라이트 캐피탈이라는 유명 헤지펀드의 대규모 펠로톤 주식 매수 결정 소식 등등) 에 펠로톤 주식은 단기간내 초고속 주가 상승세를 기록중입니다.

아래 차트에서와 같이 그린라이트 캐티팔의 펠로톤 매수 추천 전략이 공개된지 단 1주일만에 이어진 새로운 펠로톤 CEO 임명 소식은 5일이라는 초단기 투자 기간내 +37.99% 주가 폭등세라는 놀라운 수익률을 이끌어냈습니다.



 

My Take

평소 그린라이트 캐피탈 수장, 데이비드 아인혼 (David Einhorn) 의 뚝심있는 역발상적 투자 전략을 존경해온 투자자의 입장에서 이번 분석글 내용으로 다뤄본 흥미로운 펠로톤 매수 추천 전략은 다소 지나치게 낙관적이지 않나하는 의문점을 제기하게 됩니다.
가장 큰 문제점 2가지는 그가 지목한 비교 대상 기업들과 단기간내 EBITDA $450 million달러 달성이라는 가정이라 판단됩니다.
 

• 비교 대상 기업: 온라인 구독형 서비스 비교 대상으로 현재 비디오/음원 스트리밍 업계 넘버1 기업으로 군림하는 넷플릭스 (Netflix) 와 스포티파이 (Spotify) 의 벨류에이션 (P/E) 지표와 조정 EBITDA (adjusted EBITDA) 를 펠로톤 기업 가치 평가에 적용한 것은 다소 지나치게 낙관적이라 판단됩니다.
• 조정 EBITDA $450 million 달러: 그린라이트 캐피탈은 펠로톤이 현재 불필요한 기업 비용 (연구개발비 + 스톡옵션 보상금) 을 절약함으로서, 단기간내 $450 million  EBITDA 달성이 가능할 것이라는 크게 가정합니다. 또한 여기에 힘을 실어주듯 최근 1분기 실적 발표에서 펠로톤 기업은 2년안에 $300~400 million달러 EBITDA 달성이 가능하다는 목표 가이던스를 발표했습니다. 그러나 현재 -$250 million달러 EBITDA 손실에서 어떻게 단기간내 $300~$450 달러 EBITDA 수익으로 전환이 가능할지 여전히 불투명이며, 심지어 가능할지라도 이는 막대한 연구개발비 절감과 스톡옵션 보상금 정책 철회를 통해서만 가능하다는 전제하 과연 이러한 정책이 훗날 펠로톤 하드웨어/소프트웨어 결함 및 핵심 임직원 퇴사에 따른 기업 내부 매니지먼트 잡음을 초래할 수 있다는 투자 우려론도 가져보게됩니다.

결론적으로 저는 펠로톤의 내재 가치를 1주당 $6.88 달러 ~ $7.40달러 수준으로 산출중이며, 이는 아이러니하게도 최근 단기간내 폭등한 펠로톤 실제 주가 보다 낮은 수준이라는 점에서 이미 시장은 펠로톤 기업과 연관된 다수의 긍정적 투자 요소들을 현재 주가에 반영한 것으로 종합 분석됩니다.
 

• 펠로톤 현재 실제 EBITDA = -$255 million달러 손실
• 2025년 잠정 예상 R&D 연구개발비 절약 = $285 million달러
• 2025년 잠정 예상 스톡옵션 보상지급 절약 = $300 million달러
• 펠로톤 잠정 조정 EBITDA = -$255M + $285M + $300M = $330 million 달러
• 그린라이트 캐피탈의 +9배 ~ 32배 EBITDA multiple중 가장 낮은 수치 +9배를 대입한 펠로톤 기업 가치는 약 $2,975 million달러
• 총 상장 주식 수로 나눈 펠로톤 내재 가치는 1주당 $6.88 ~ $7.40 달러
• 그린라이트 캐피탈의 지난 2024년 10월 23일 프리젠테이션 자료에서 예측된 펠로톤 예측 주가 범위는 1주당 $7.5 달러에서 $31.50달러 수준으로 집계 분석
• 흥미롭게도 펠로톤 실제 주가 (2024년 11월 7일 기준 1주당 $8.03달러) 는 이미 그린라이트 캐피탈이 예측한 낮은 주가 범위 (1주당 $7.5달러) 를 능가한 상황

그럼에도 불구하고 오랜 기간 역발상적 투자 전략으로 높은 명성을 유지하는 그린라이트 캐피탈의 이번 펠로톤 매수 추천 전략에 (그리고 그가 주장하는 목표 주가 $31.50달러 달성 여부에) 시장과 투자자들의 이목이 집중된 상황입니다.